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事件：妙可藍多23H1 實現營收20.66 億，同比-20.35%；歸母凈利0.29 億，同比-78.36%。單Q2 實現營收10.43 億，同比-20.24%；歸母凈利0.04 億，同比-92.54%。
需求復蘇緩慢，奶酪主業收入承壓。1）分產品看，23H1 奶酪/液態奶/貿易營收16.45/1.63/2.52 億，同比-19.45%/-10.22%/-31.01%，奶酪主業收入下滑主要系需求疲軟。根據凱度數據，23H1 公司奶酪銷售額市占率仍穩居行業第一。奶酪板塊中，23H1 即食營養系列/家庭餐桌系列/餐飲工業系列營收10.75/1.74/3.96 億元，同比-24.20%/-38.69%/+16.41%。其中以奶酪棒為主的即食營養系列收入、家庭餐桌系列收入受到消費復蘇緩慢影響較大，供應鏈優勢下餐飲工業收入表現更優。2）渠道方面，截至23H1 末，公司共有經銷商5016家，較一季度末減少149 家，公司強化渠道精耕，提升渠道運營能力，經銷商數量整體保持平穩；網點覆蓋數約80 萬家，較22 年末基本持平。
原材料價格上漲致利潤端承壓。1）23H1/Q2 毛利率為33.00%/ 33.31%，同比-3.32/-0.55pcts，其中奶酪/液態奶/貿易產品毛利率同比-3.25/-3.74/-7.40pcts。
奶酪業務毛利率下滑主要系受人民幣匯率貶值及國際大宗商品價格上漲影響，公司原輔材料和物流成本大幅上漲，以及低毛利的餐飲工業系列產品收入占比提升。2）23H1/Q2 銷售費用率為25.65%/27.02%，同比+2.26/+5.04pcts，主要系公司收入下滑，銷售費用占比提升。3）23H1/Q2 管理費用率為5.71%/5.70%，同比-0.77/-0.55pcts，保持相對穩定。4）綜合來看，23H1/Q2 公司銷售凈利率2.17%/1.01%，同比-3.56/-4.16pcts。
需求疲軟致業績承壓，靜待需求轉好。收入端，由于奶酪單價較高，有一定可選屬性，上半年經濟修復緩慢、消費者購買力下降，導致收入承壓。成本端，22Q2以來公司主要原材料干酪價格上漲較多以及受匯率貶值等影響，公司毛利率持續處于低位；考慮到目前干酪價格已呈現逐步下降的趨勢，未來成本壓力有望部分緩解。綜合來看，我們認為公司短期內經營環境仍面臨挑戰，建議關注消費者購買力恢復情況以及成本變化。
盈利預測、估值與評級：考慮到消費需求仍較疲軟，且二季度業績低于預期，我們下調公司23-25 年歸母凈利預測至0.63/1.78/2.75 億元（前次預測值分別為3.08/5.01/6.62 億元），折合23-25 年EPS 為0.12/0.35/0.53 元。公司在奶酪領域積累深厚，家庭餐桌業務有望成為第二增長曲線，看好公司增長潛力，維持“增持”評級。
風險提示：新品增長低于預期，競爭邊際加劇，食品安全問題。
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